森马服饰:经营拐点确立,儿童产业发展是未来最大看点

　　类别：公司研究 机构：东方证券股份有限公司 研究员：施红梅,赵越峰 日期：2014-03-20

　　投资要点

　　公司13年营业收入同比增长3.26%,净利润同比增长18.56%。其中第四季度受到暖冬及零售低迷的影响,单季度营业收入同比下滑3.49%,净利润同比增长22%。公司13年毛利率同比提升1.59个百分点,全年公司期间费用率同比下降2.66个百分点,是驱动公司13年净利润增长高于销售增速的主要因素,其中销售费用率同比下降2.41个百分点。全年公司经营活动现金流量净额同比上升34.61%,年末存货余额与应收账款分别较年初下降15.02%与6.11%。

　　分品牌来看,13年巴拉巴拉保持快速增长,销售同比上升19.90%,收入占比提升至36%,净增门店163家,毛利率提升2个百分点;森马关闭了部分非盈利店铺,门店净减少391家,销售小幅下滑。

　　预计13年公司电商收入5亿元左右,未来在战略上公司积极重视互联网对行业的影响,目前与互联网巨头公司的合作也在逐步推进之中。考虑到公司较高的加盟占比和一贯的经营作风,预计整体推进节奏会较为稳健,后续效果有待观察。

　　公司是行业中少数已经走出拐点的企业之一,预计未来森马品牌在激烈的竞争中将保持稳健发展,提升店效是重要目标,未来开店重点将放在三线城市购物中心与四线城市,同时进一步扩大老店面积。巴拉巴拉作为国内童装第一的龙头地位日益稳固,其较低的规模基数仍有不少外延扩张的空间,二胎政策放开也将带来长期利好,预计后期凭借品牌群的发展战略巴拉巴拉有望保持20%左右的持续增长,整体档次也将有所提升,此外集团投入的“梦多多小镇“项目在消费群上与巴拉巴拉重叠,目标涵盖整个儿童产业,有望产生良好的互动。我们判断后续围绕巴拉服装品牌打造大儿童产业王国可能是公司发展的长期重要方向之一。

　　财务与估值

　　我们小幅上调未来三年巴拉巴拉收入增速,预计2014-2016年公司每股收益分别为1.63元、2.00元与2.32元(原预测2014-2015年每股收益为1.56元与1.87元),考虑到公司更早改善的基本面及儿童产业更大的潜力,给予公司一定估值溢价,给予2014年22倍PE估值,对应目标价35.86元,维持“增持”评级。

　　风险提示

　　国内品牌服饰零售终端持续低迷的风险和多品牌战略的整合管理风险等。

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