第一节 风险与收益的基本原理

　　一、资产的收益与收益率

　　1、资产的收益，是指资产的价值在一定时期的增值。一般情况下，有两种表述资产收益的方式：

　　(1)以绝对数表示的资产价值的增值量，称为资产的收益额;资产的收益额通常来源于两个部分：

　　一定期限内资产的现金净收入―――利息、红利或股息收益

　　期末资产的价值(或市场价格)相对于期初价值 (或市场价格)的升值―――资本利得

　　(2)以相对数表示的资产价值的增值率，称为资产的收益率或报酬率。包括利(股)息的收益率和资本利得的收益率

　　一般情况下，如果不作特殊说明的话，资产的收益均指资产的年收益率。

　　因为：①收益率便于不同规模下资产收益的比较和分析

　　②收益率是相对特定期限的，大小要受计算期限的影响，但计算期限不一定是一年，对于计算期间短于或长于一年的资产，在计算收益率时一般要将不同期限的收益率转化为年收益率

　　单期资产收益率=资产的收益额÷期初资产的价值(价格)

　　=(利息或股息收益+资本利得)÷期初资产的价值(价格)

　　=利息或股息收益率+资本利得收益率

　　例2-1：某股票一年前的价格为10元，一年中的税后股息为0.25，现在的市价为12元，在不考虑交易费用的情况下，一年内该股票的收益率是多少?

　　一年中的收益额=0.25+(12-10)=2.25元

　　股票的收益率=2.25÷10=22.5%

　　股利收益率是25%，利得收益率为20%。

　　2、资产收益率的类型

　　(1)实际收益率――已经实现的或者确定可以实现的资产收益率

　　(2)名义收益率――在资产合约上标明的收益率，如借款协议上的借款利率

　　(3)预期收益率――期望收益率，是指在不确定条件下，预测的某资产可能实现的收益率。

　　预期收益率的估算方法

　　①描述影响收益率的各种可能情况，预测各种情况下发生的概率以及在各种可能情况下收益率的大小，这样：预期收益率E(R)=

　　――――表示情况i可能出现的概率;

　　――――表示情况i对应的收益率

　　(4)必要收益率――最低必要报酬率或最低要求的收益率，表示投资者对某资产合理要求的最低收益率

　　(5)无风险收益率――是指可以确定可知的无风险资产的收益率，大小由纯利率和通货膨胀补贴组成，通常用短期国库券的利率近似的代替无风险收益率。

　　(6)风险收益率――某资产持有者因承担该资产的风险而要求的超过无风险利率的额外收益，等于必要收益率与无风险收益率之差。取决于两个因素：风险的大小以及投资者对风险的偏好。

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　　二、资产的风险

　　从财务管理的角度看，风险就是企业在各项财务活动中， 由于各种难以预料或无法控制的因素作用，使企业的实际收益与预期收益发生背离，从而蒙受经济损失的可能性。

　　资产的风险，是指资产收益率的不确定性，其大小可用资产收益率的离散程度来衡量。资产收益率的离散程度，是指资产收益率的各种可能结果与预期收益率的偏差。

　　(一)风险的衡量

　　衡量风险的指标主要有收益率的方差、标准差和标准离差率等。

　　1.收益率的方差( )

　　收益率的方差用来表示资产收益率的各种可能值与其期望值之间的偏离程度。

　　计算公式为：  式中， E(R)表示预期收益率，可用公式  来计算，

　　Pi是第i种可能情况发生的概率;

　　R i是第i种可能情况下资产的收益率。

　　2.收益率的标准差( )

　　标准差也是反映资产收益率的各种可能值与其期望值之间的偏离程度的指标，等于方差的开方。其计算公式为：

　　标准差和方差都是用绝对指标来衡量资产的风险大小，在预期收益率相同的情况下，标准差或方差越大，则风险越大;标准差或方差越小，则风险也越小。标准差或方差指标衡量的是风险的绝对大小，因而不适用于比较具有不同预期收益率的资产的风险。

　　3.收益率的标准离差率 (V)

　　标准离差率，是资产收益率的标准差与期望值之比,

　　标准离差率  标准离差率是一个相对指标，它表示某资产每单位预期收益中所包含的风险的大小。

　　一般情况下，标准离差率越大，资产的相对风险越大;相反，标准离差率越小，资产的相对风险越小。标准离差率指标可以用来比较预期收益率不同的资产之间的风险大小。

　　03年单选.已知甲方案投资收益率的期望值为15%,乙方案投资收益率的期望值为12%,两个方案都存在投资风险。比较甲、乙两方案风险大小应采用的指标是( )。

　　A.方差 B.净现值 C.标准离差 D.标准离差率

　　答案：D

　　注意：上述三个表述资产风险的指标：收益率的方差、标准差和标准离差率 ，都是利用未来收益率发生的概率以及未来收益率的可能值来计算的。

　　当不知道或者很难估计未来收益率发生的概率以及未来收益率的可能值时，可以利用收益率的历史数据去近似地估算预期收益率及其标准差。其中，

　　预期收益率可利用历史数据的算术平均值法等方法计算，

　　标准差则可以利用下列统计学中的公式进行估算：

　　式中，Ri表示样本数据中各期的收益率的历史数据;

　　R是各历史数据的算术平均;

　　n表示样本中历史数据的个数。

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　　(二)风险控制对策

　　(一)规避风险

　　当风险所造成的损失不能由该项目可能获得收益予以抵消时，应当放弃该项目，以规避风险。例如，拒绝与不守信用的厂商业务往来;放弃可能明显导致亏损的投资项目。

　　(二)减少风险

　　减少风险主要有两方面意思：一是控制风险因素，减少风险的发生;二是控制风险发生的频率和降低风险损害程度。减少风险的常用方法有：进行准确的预测;对决策进行多方案优选和相机替代;及时与政府部门沟通获取政策信息;在发展新产品前，充分进行市场调研;采用多领域、多地域、多项目、多品种的投资以分散风险。

　　(三)转移风险

　　对可能给企业带来灾难性损失的项目，企业应以一定代价，采取某种方式转移风险。如向保险公司投保;采取合资、联营、联合开发等措施实现风险共担;通过技术转让、租赁经营和业务外包等实现风险转移。

　　(四)接受风险

　　接受风险包括风险自担和风险自保两种。风险自担是指风险损失发生时，直接将损失摊入成本或费用，或冲减利润;风险自保是指企业预留一笔风险金或随着生产经营的进行，有计划计提资产减值准备等。

　　05年多选. 下列项目中，属于转移风险对策的有(　)。

　　A. 进行准确的预测 B. 向保险公司投保

　　C. 租赁经营 D. 业务外包

　　答案：BCD

　　解析：转移风险的对策包括：向专业性保险公司投保;采取合资、联营、增发新股、发行债券、联合开发等措施实现风险共担;通过技术转让、特许经营、战略联盟、租赁经营和业务外包等实现风险转移。进行准确的预测是减少风险的方法。

　　06年多选.在下列各项中，属于财务管理风险对策的有(　　)。

　　A.规避风险　　B.减少风险　　C.转移风险　　D.接受风险

　　答案：ABCD

　　05年判断.

　　对可能给企业带来灾难性损失的项目，企业应主动采取合资、联营和联合开发等措施，以规避风险。

　　答案：×

　　解析：规避风险的例子包括：拒绝与不守信用的厂商业务往来;放弃可能明显导致亏损的投资项目;新产品在试制阶段发现诸多问题而果断停止试制。合资、联营和联合开发等属于转移风险的措施。

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　　三、风险偏好

　　根据人们对风险的偏好将其分为风险回避者、风险追求者和风险中立者。

　　1.风险回避者

　　风险回避者选择资产的态度是：当预期收益率相同时，偏好于具有低风险的资产;而对于具有同样风险的资产，则钟情于具有高预期收益率的资产。

　　2.风险追求者

　　与风险回避者恰恰相反，风险追求者通常主动追求风险，喜欢收益的动荡胜于喜欢收益的稳定。他们选择资产的原则是：当预期收益相同时，选择风险大的，因为这会给他们带来更大的效用。

　　3.风险中立者

　　风险中立者通常既不回避风险，也不主动追求风险。他们选择资产的惟一标准是预期收益的大小，而不管风险状况如何。

　　例题：根据人们对风险的偏好将其分为风险回避者、风险追求者和风险中立者。风险中立者选择资产的态度是：当预期收益率相同时，偏好于具有低风险的资产;而对于具有同样风险的资产，则钟情于具有高预期收益率的资产。( )

　　答案：×

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　　第二节 资产组合的风险与收益分析

　　一、资产组合的风险与收益

　　(一)资产组合含义

　　两个或两个以上资产所构成的集合，称为资产组合。如果资产组合中的资产均为有价证券，则该资产组合也可称为证券组合。

　　(二)资产组合的预期收益率 [E(Rp)]

　　资产组合的预期收益率，就是组成资产组合的各种资产的预期收益率的加权平均数，其权数等于各种资产在整个组合中所占的价值比例。即：

　　E(Rp)=式中 式中，E(Ri)表示第i种资产的预期收益率;

　　Wi表示第i种资产在整个组合中所占的价值比值。

　　(三)资产组合风险的度量

　　1.两项资产组合的风险

　　两项资产组合的收益率的方差满足以下关系式：

　　式中：

　　表示资产组合的标准差，衡量资产组合的风险;

　　表示两项资产的协方差

　　和 分别表示组合中两项资产的标准差;

　　w1和w2分别表示组合中两项资产所占的价值比例;

　　反映两项资产收益率的相关程度，即两项资产收益率之间相对运动的状态，称为相关系数。理论上，相关系数处于区间 [-1，1]内。

　　① 当  =1时，表明两项资产的收益率具有完全正相关的关系，即它们的收益率变化方向和变化幅度完全相同，这时， ，即  达到最大。由此表明，组合的风险等于组合中各项资产风险的加权平均值。换句话说， 当两项资产的收益率完全正相关时，两项资产的风险完全不能互相抵消，所以这样的资产组合不能降低任何风险。

　　②当 =1时，表明两项资产的收益率具有完全负相关的关系，即它们的收益率变化方向和变化幅度完全相反。这时， ，即 达到最小，甚至可能是零。因此，当两项资产的收益率具有完全负相关关系时，两者之间的风险可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而， 由这样的资产组成的组合就可以最大程度地抵消风险。

　　③在实际中，两项资产的收益率具有完全正相关或完全负相关关系的情况几乎是不可能的。绝大多数资产两两之间都具有不完全的相关关系，即相关系数小于1且大于-1(多数情况下大于零)因此，会有0< < ，即资产组合的标准差小于组合中各资产标准差的加权平均，也即资产组合的风险小于组合中各资产风险之加权平均值，因此资产组合才可以分散风险。

　　2.多项资产组合的风险

　　一般来讲，由于每两项资产间具有不完全的相关关系，因此随着资产组合中资产个数的增加，资产组合的风险会逐渐降低。但当资产的个数增加到一定程度时，资产组合的风险程度将趋于平稳，这时资产组合风险的降低将非常缓慢直至不再降低。

　　那些只反映资产本身特性，由方差表示的各资产本身的风险，会随着组合中资产个数的增加而逐渐减小，当组合中资产的个数足够大时，这部分风险可以被完全消除。我们将这些可通过增加组合中资产的数目而最终消除的风险称为非系统风险。

　　而那些由协方差表示的各资产收益率之间相互作用、共同运动所产生的风险，并不能随着组合中资产数目的增加而消失，它是始终存在的。这些无法最终消除的风险被称为系统风险。

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　　二、非系统风险与风险分散

　　非系统风险，又被称为企业特有风险或可分散风险，是指由于某种特定原因对某特定资产收益率造成影响的可能性。它是可以通过有效的资产组合来消除掉的风险;它是特定企业或特定行业所特有的，与政治、经济和其他影响所有资产的市场因素无关。对于特定企业而言，企业特有风险可进一步分为经营风险和财务风险。

　　1、经营风险，是指因生产经营方面的原因给企业目标带来不利影响的可能性。

　　2、财务风险，又称筹资风险，是指由于举债而给企业目标带来不利影响的可能性。

　　在风险分散的过程中，不应当过分夸大资产多样性和资产数目的作用。实际上，在资产组合中资产数目较少时，通过增加资产的数目，分散风险的效应会比较明显，但当资产的数目增加到一定程度时，风险分散的效应就会逐渐减弱。

　　04年单选.在证券投资中，通过随机选择足够数量的证券进行组合可以分散掉的风险是(　)

　　A.　所有风险　　　　　　　　　　 B.　市场风险

　　C.　系统性风险　　　　　　　　　 D.　非系统性风险

　　答案：D

　　07年判断.证券组合风险的大小，等于组合中各个证券风险的加权平均数。(　)

　　答案：×

　　解析：只有在证券之间的相关系数为1时，组合的风险才等于组合中各个证券风险的加权平均数;如果相关系数小于1，那么证券组合的风险就小于组合中各个证券风险的加权平均数。

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　　三、系统风险及其衡量

　　系统风险，又被称为市场风险或不可分散风险，是影响所有资产的、不能通过资产组合来消除的风险。这部分风险是由那些影响整个市场的风险因素所引起的。这些因素包括宏观经济形势的变动、国家经济政策的变化、税制改革、企业会计准则改革、世界能源状况、政治因素等。

　　单项资产或资产组合受系统风险影响的程度，可以通过ß系数来衡量。

　　(一)单项资产的ß系数

　　单项资产的ß系数，是指可以反映单项资产收益率与市场平均收益率之间变动关系的一个量化指标。它表示单项资产收益率的变动受市场平均收益率变动的影响程度。换句话说，就是相对于市场组合的平均风险而言，单项资产系统风险的大小。

　　ß系数的定义式如下：  式中， ，表示第i种资产的收益率与市场组合收益率的相关系数;

　　是第i种资产收益率的标准差，表示该资产的风险大小;

　　是市场组合收益率的标准差，表示市场组合的风险;

　　三个指标的乘积表示第i种资产收益率与市场组合收益率的协方差。

　　由于无风险资产的 为零，所以，无风险资产的β值为零;

　　市场组合相对于它自己的 ，相关系数为1，所以，市场组合相对于它自己的β值为1。

　　(二)市场组合及其风险的概念

　　市场组合，是指由市场上所有资产组成的组合。它的收益率就是市场平均收益率，实务中通常用股票价格指数的收益率来代替。而市场组合的方差则代表了市场整体的风险。由于包含了所有的资产，因此市场组合中的非系统风险已经被消除，所以市场组合的风险就是市场风险。

　　①当 =1时，表示该单项资产的收益率与市场平均收益率呈相同比例的变化，其风险情况与市场投资组合的风险情况一致;

　　②如果 >1，说明该单项资产的风险大于整个市场投资组合的风险;

　　③如果 <1，说明该单项资产的风险程度小于整个市场投资组合的风险。