第六节　债券资产组合管理

　　两个目的：一是规避利率风险，获得稳定的投资收益;二是通过组合管理鉴别出非

　　正确定价的债券，并力求通过对市场利率变化总趋势的预测来选择有利的市场时机以赚取债券市场价格变动带来的资本利得收益。

　　一、债券利率风险的衡量

　　(一)债券价格随利率变化的基本原理

　　必要收益率，即折现率，不是唯一的，它随不同的时期而变化，反映不同期间的市场即期利率。因此，市场利率的变化会影响到债券价格的变化，即利率上升，债券价格会下跌。

　　(二)测量债券利率风险的方法

　　1.久期。

　　又被称为“持期”。这一概念最早来自麦考莱对债券平均到期期限的研究，他认为把各期现金流作为权数对债券的期限进行加权平均，可以更好地把握债券的期限性质。久期表示的就是按照现值计算，投资者能够收回投资债券本金的时间(用年表示)，也就是债券期限的加权平均数，其权数是每年的债券债息或本金的现值占当前市价的比重。

　　从久期公式可以看出，对于在债券持有期内没有债息收入，贴息发行到期偿还本金的贴现债券而言，久期便等于其到期期限。

　　久期的性质：

　　(1)久期与息票利率呈相反的关系，息票率越高，久期越短。

　　(2)债券的到期期限越长，久期也越长。

　　(3)久期与到期收益率之间呈相反的关系，到期收益越大，久期越小，但其边际作用效果也递减。

　　(4)多只债券的组合久期等于各只债券久期的加权平均，其权数等于每只债券在组合中所占的比重。

　　2.基于久期的债券利率敏感性测量。

　　久期实质上是对债券价格利率敏感性的线性测量，或一阶导数。修正久期是对债券价格利率线性敏感性更精确的测量。

　　3.久期在投资实践中的应用。

　　久期是风险控制指标。

　　4.久期的缺陷。

　　(1)它对于所有的现金流采用了同样的收益率，这意味着在到期期限内收益率基本保持不变，这与实际情况不符。

　　(2)采用久期方法对债券价格利率风险的敏感性进行测量实际上是考虑了价格与收益率之间的线性关系，而市场的实际情况表明，这种关系经常是非线性的。

　　5.凸性。

　　描述了价格和利率的二阶导数关系，与久期一起可以更加准确地把握利率变动对债券价格的影响。

　　久期与凸性一起描述的价格波动仍然是一种近似结果。

　　二、被动管理

　　分为两类：一类是为了获取充足的资金以偿还未来的某项债务，为此而使用的建立债券组合的策略。另一类是为了获取充足的资金以偿还未来债务流中的每一笔债务而建立的债券组合策略。

　　(一)单一支付负债下的资产免疫策略(利率消毒)

　　要使一种债券组合的目标价值或目标收益免受市场利率的影响，就必须如此操作：

　　(1)选择麦考久期等于偿债的债券;(2)初始投资额等于未来债务的现值。

　　利率消毒是有假设条件的，它要求市场利率期限结构是水平的，并且变动是平行的。

　　(二)多重支付负债下的组合策略

　　现金匹配，就是通过债券的组合管理，使得每期从债券获得的现金流入与该时期约定的现金支

　　出在量上保持一致。

　　现金流量匹配与资产免疫有以下几个方面的区别：

　　1.现金流量匹配方法并不要求债券资产组合的久期与债券的期限一致。

　　2.采用现金流量匹配方法与之后不需要进行任何调整，除非选择的债券的信用等级下降。

　　3.现金流量匹配法不存在再投资风险、利率风险，债务不能到期偿还的唯一风险是提前赎回或违约风险。

　　采用现金流匹配法建立的资产组合的成本比采用资产免疫方法的成本高出3%-7%。

　　三、主动债券组合管理

　　1.水平分析

　　该方法的核心是通过对未来利率的变化就期末的价格进行估计，并据此判断现行价格是否被误定以决定是否买进。

　　2.债券掉换

　　债券调换的目的是用定价过低的债券来替换定价过高的债券，或是用收益率高的债券替换收益率较低的债券。包括的类型：替代掉换;市场内部价差掉换;利率预期掉换;纯收益率调换。

　　3.骑乘收益率曲线

　　以资产的流动性为目标，投资于短期固定收入债券。

　　四、债券资产组合收益评价

　　习题

　　一、单选题

　　1.( )表示的就是按照现值计算，投资者能够收回投资债券本金的时间(用年表示)，也就是债券期限的加权平均数，其权数是每年的债权债息或本金的现值占当前市价的比重。

　　A.凸性

　　B.到期期限

　　C. 久期

　　D.获利期

　　[答疑编号911070401]

　　【答案】C

　　2.久期的概念最早来自( )对债券平均到期期限的研究。

　　A.麦考莱

　　B.特雷诺

　　C.夏普

　　D.罗斯

　　[答疑编号911070402]

　　【答案】A

　　3.金融机构在实践中通常会应用久期来控制持仓债权的利率风险，具体的措施是针对固定收益类产品设定( )指标进行控制。

　　A. 久期+到期期限

　　B.久期×凸性

　　C.久期+获利期

　　D.久期×额度

　　[答疑编号911070403]

　　【答案】D

　　4.( )描述了价格和利率的二阶导数关系，与久期一起可以更加准确的把握利率变动对债券价格的影响。

　　A.凹性

　　B.凸性

　　C.曲率

　　D.弹性

　　[答疑编号911070404]

　　【答案】B

　　5.利率消毒指的是( )。

　　A.多重支付负债下的组合策略

　　B.债券调换

　　C.现金流量匹配策略

　　D.单一支付下的资产免疫策略

　　[答疑编号911070405]

　　【答案】D

　　6.利率消毒的假设条件是( )。

　　A.市场利率期限结构是正向的

　　B.市场利率期限结构是反向的

　　C.市场利率期限结构是水平的

　　D.市场利率期限结构是拱形的

　　[答疑编号911070406]

　　【答案】C

　　二、多项选择题

　　1.债券资产组合管理目的有( )。

　　A.规避系统风险，获得平均市场收益

　　B.规避利率风险，获得稳定的投资收益

　　C.通过组合管理鉴别出非正确定价的债券

　　D.力求通过对市场利率变化的趋势的预测来选择有利的市场时机以赚取债券市场价格变动

　　带来的资本利得收益

　　[答疑编号911070407]

　　【答案】BCD

　　2.关于久期，下列说法正确的是( )。

　　A.是债券期限的加权平均数

　　B.一般情况下，债券的到期期限总是大于久期

　　C.久期与息票利率呈相反的关系

　　D.久期与到期收益率之间呈相反的关系

　　[答疑编号911070408]

　　【答案】ABCD

　　3.关于久期在投资实践中的应用，下列说法错误的是( )。

　　A.久期已经成为市场普遍接受的风险控制指标

　　B.针对固定收益类产品设定“久期×凸性”指标进行控制，有避免投资经理为了追求高收益而过量持有高风险品种的作用

　　C.可以通过对市场上不同期限品种价格的变化来分析市场在期限上的投资偏好

　　D.可以用来控制持仓债券的利率风险

　　[答疑编号911070409]

　　【答案】BC

　　4.关于凸性，下列说法正确的有( )。

　　A.凸性描述了价格和利率的二阶倒数关系

　　B.与久期一起可以更加准确的把握利率变动对债券价格的影响

　　C.当收益变化很小时，凸性可以忽略不计

　　D.久期与凸性仪器描述的价格波动是一个精确的结果

　　[答疑编号911070410]

　　【答案】ABC

　　5.主动债券组合管理的方法有( )。

　　A.水平分析

　　B.纵向分析

　　C.债券掉换

　　D.骑乘收益率曲线

　　[答疑编号911070411]

　　【答案】ACD

　　三、判断题

　　1.在债券持有期内没有债息收入，贴息发行到期偿还本金的贴现债券，其久期等于其到期期限。( )

　　[答疑编号911070412]

　　【答案】正确

　　2.久期的计算对所有的现金流采用了不同的收益率，这与实际情况一致。( )

　　[答疑编号911070413]

　　【答案】错误

　　3.市场的实际情况表明，价格与收益率之间的关系经常是非线性的。( )

　　[答疑编号911070414]

　　【答案】正确

　　4.要使一种债券组合的目的价值或目标收益免受市场利率的影响，就必须选择麦考莱久期

　　等于偿债期的债券。( )

　　[答疑编号911070415]

　　【答案】正确