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　　第八章 金融工程学应用分析

　　第二节期货的套期保值与套利

　　要点一

　　(期货的套期保值)

　　一、套期保值基本概念与原理

　　1.含义

　　套期保值也可以称为“对冲”，它是以规避现货风险为目的的期货交易行为。具体来说，它是指与现货市场相关的经营者或交易者在现货市场上买进或卖出一定数量的现货品种的同时，在期货市场上卖出或买进与现货品种相同、数值相当但方向相反的期货合约，以期在未来某一时间，通过同时将现货和期货市场上的头寸平仓后，以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，达到规避价格风险的目的。

　　2.原理

　　(1)同品种的期货价格与现货价格走势一致：

　　(2)随着期货合约到期日的临近，现货与期货价趋向一致。

　　二、套期保值的方向

　　1.买进套期保值

　　(1)含义：又称“多头套期保值”，是指现货商因担心价格上涨而在期货市场上买入期货，目的是锁定买入价格，免受价格上涨的风险。

　　(2)运用：对于某些特定的投资者，确实会面临股价上涨带来的风险。以下几种情况可以加深读者的理解。

　　①投资者预期未来一段时间可以收到一笔资金，打算投入股市但又认为现在是最好的建仓机会。如果等资金到账再建仓，一旦股价上涨，踏空会导致建仓成本提高。这时，买进期指合约便能起到对冲股价上涨的风险，因为买进股指期货需要的资金不多，通常为总标的金额的10%左右。

　　②机构投资者现在就拥有大量资金，计划按现行价格买进一组股票。由于需要购买的股票太多，短期内完成势必引起过大的冲击成本，导致实际的买进价格远高于最初想买进的价格;如果分批买进又担心到时股价上涨。这时，通过买进股指期货合约就能解决该矛盾。操作方法是：先买进对应数量的股指期货合约，然后再分步逐批买进股票，逐批卖出对应的股指期货合约平仓。

　　③交易者在股票或股指期权上持有空头看涨期权，一旦股价上涨将面临很大的亏损风险。通过买进股指期货合约也能起到对冲风险的作用。

　　④有一些股市允许交易者融券抛空。融券都有确定的归还时间，融券者必须在预定日期到来之前，将抛空的股票如数买回，再加上一定的费用还给当初的投资者。显然，当融券者卖空股票后，最担心的是股价上涨。这时，通过买进股票指数期货合约也能起到对冲风险的作用。

　　2.卖出套期保值

　　(1)含义：即“空头套期保值”，指现货商因担心价格下跌而在期货市场卜卖出期货，目的是锁定卖出价格，免受价格下跌的风险。

　　(2)股指期货卖出套期保值主要有以下几种情况。第一种：机构大户手中持有大量股票，但看空后市。如果在股票现货市场上卖出，由于数量众多，出货成本非常高。出货成本通常包括手续费和冲击成本。卖出股指期货合约进行对冲价格下跌风险，便是理想的方法。

　　第二种：长期持股的大股东也同样如此。由于看空后市，按理应卖出股票，但不愿失去股东地位使他们不能卖出，则采用卖出股指期货合约进行对冲是一种理想的方法。

　　第三种;投资银行与股票包销商有时也会采用空头套期保值策略。投资银行与股票包销商如果不能按照预定价格销完所有的股票，则持有剩余股票在市场不太景气时就会导致损失。对此，他们也会在股指期货市场做卖出套期保值。

　　第四种：交易者在股票或股指期货上持有空头看跌期权。一旦股票价格下跌，将面临很大的亏损风险。通过卖出期货套期保值能起到对冲风险的作用。

　　三、基差对套期保值效果的影响

　　1.套期保值效果的好坏取决于基差(Basis)的变化。基差指的是某一特定地点的同一商品现货价格在同一时刻与期货合约价格之间的差额。如果套期保值结束时，基差不等，则套期保值会出现一定的盈亏。当基差变小时，买入套期保值可赚钱。基差变小通常

　　又被称之为基差“走弱”。

　　2.因此，基差走弱，有利于买进套期保值者。同样可以证明，当基差变大，即基差走强，有利于卖出套期保值者。

　　四、股指期货的套期保值交易

　　1.套期保值的时机：是否进行或何时进行保值，实质上与投资者对后市风险的判断有关，仍有投机的属性，尽管保值交易是厌恶风险。一些拥有庞大资金的交易专家在避险时，通常不会在一个价位上将风险全部锁定，而是更愿意采用动态的避险策略。

　　2.避险工具的选择：避险工具很多，如股指期权、股票期货、股票期权等。即使股指期货，其标的指数也不相同，如道指、纳指和标普等。一般应当选择与股票资产高度相关的指数期货来对冲。

　　3.期货合约数量的确定

　　(1)概念：套期保值比率是为达到理想的保值效果，套期保值者在建立交易头寸时所确定的期货合约总值与所保值的现货合同总价值之同的比率关系。

　　套期保值比率=期货合约总值/现货总价值

　　(2)确定方法：第一种方法是简单套期保值比率，即直接取保值比率为1;第二种方法是最小方差套期保值，比率是针对股指期货类的套期保值设计的。合约份数=货总价值/单位期货合约价值×β若现货组合的β值越大，则需要对冲的合约份数

　　就越多。这很符合情理，因为β值越大，意味系统风险越大，就需要有足够的期货合约市值与之对冲。

　　(3)案例：某公司想用4个月期的沪深300股指期货合约来对冲某个价值为500万元的股票组合，当时的指数期货价格为3 400点，该组合的D值为1.5。一份沪深300股指期货合约的价值为l02万元(3 400×300)。因而应卖出的指数期货合约数目为：N=5 000 000--1 020 000×1.5=7(张)

　　(4)计算投资组合的B系数可以选择两种方法：第一种方法是回归法，将股票指数与投资组合的收益率进行回归;第二种方法是首先计算投资组合内每只股票的β系数，然后利用每只股票的市值进行加权平均求得组合的β系数。

　　五、套期保值的原则

　　1.买卖方向对应的原则。典型的套期保值应当是在现货和期货市场上同时或相近时间内建立方向相反的头寸，在套期保值结束时，在两个市场将原有的头寸进行反向操作。

　　2.品种相同原则。套期保值所选择的期货品种原

　　则上应与现货品种一致，因为只有品种一致，期货与现货价格的走势才能大致符合。

　　3.数量相等原则。无论开始还是结束，现货与期货市场上都应该建立数量相等的反向头寸，否则由于多空头寸不匹配导致的头寸净裸露将面临较大风险。

　　4.月份相同或相近原则。就同一种商品而言，在一个交易所中通常有几个不同月份交割的期货合约可以进行交易。

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