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　　第四章 债券市场　

　　第二节 债券的发行与承销

　　一、我国国债的发行方式

　　(一)公开招标方式

　　公开招标方式是通过投标人的直接竞价来确定发行价格(或利率)水平，发行人将投标人的标价自高价向低价排列，或自低利率排到高利率，发行人从高价(或低利率)选起，直到达到需要发行的数额为止。因此，所确定的价格恰好是供求决定的市场价格。我国国债发行招标规则的制定借鉴了国际资本市场中的美国式、荷兰式规则，并发展出混合式招标方式，招标标的为利率、利差、价格或数量。

　　(二)承购包销方式

　　承购包销方式是由发行人和承销商签订承购包销合同，合同中的有关条款是通过双方协商确定的。对于事先已确定发行条款的国债，我国仍采取承购包销方式，目前主要运用于不可上市流通的凭证式国债的发行。2010年以后储蓄国债(电子式)也可采用报销方式。

　　二、记账式国债和凭证式国债的承销程序

　　(一)记账式国债的承销程序

　　(1)招标发行。

　　(2)远程投标。

　　(3)债券托管。

　　(4)分销。

　　(二)凭证式国债的承销程序

　　凭证式国债是一种不可上市流通的储蓄型债券，由具备凭证式国债承销团资格的机构承销。财政部和中国人民银行一般每年确定一次凭证式国债承销团资格，各类商业银行、邮政储蓄银行均有资格申请加入凭证式国债承销团。财政部一般委托中国人民银行分配承销数额。

　　承销商在分得所承销的国债后，通过各自的代理网点发售。发售采取向购买人开具凭证式国债收款凭证的方式，发售数量不能突破所承销的国债量。由于凭证式国债采用“随买随卖”、利率按实际持有天数分档计付的交易方式，因此在收款凭证中除了注明投资者身份外，还须注明购买日期、期限、发行利率等内容。从2002年第2期开始，凭证式国债的发行期限缩短至1个月以内，发行款的上划采取一次缴款办法，国债发行手续费也由财政部一次拨付。各经办单位对在发行期内已缴款但未售完及购买者提前兑取的凭证式国债，仍可在原额度内继续发售，继续发售的凭证式国债仍按面值售出。为了便于掌握发行进度，担任凭证式国债发行任务的各个系统一般每月要汇总本系统内的累计发行数额，上报财政部及中国人民银行。

　　三、国债销售的价格和影响国债销售价格的因素

　　(一)国债销售的价格

　　在传统的行政分配和承购包销的发行方式下，国债按规定以面值出售，不存在承销商确定销售价格的问题。在现行多种价格的公开招标方式下，每个承销商的中标价格与财政部按市场情况和投标情况确定的发售价格是有差异的。如果按发售价格向投资者销售国债，承销商就可能发生亏损，因此财政部允许承销商在发行期内自定销售价格，随行就市发行。

　　(二)影响国债销售价格的因素

　　(1)市场利率。

　　(2)承销商承销国债的中标成本。

　　(3)流通市场中可比国债的收益率水平。

　　(4)国债承销的手续费收入。

　　(5)承销商所期望的资金回收速度。

　　(6)其他国债分销过程中的成本。

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