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　　考点：国债的发行与承销(第五章第一节)

　　考点解读

　　一、我国国债的发行方式

　　(1)公开招标方式

　　公开招标方式是通过投标人的直接竞价来确定发行价格(或利率)水平，发行人将投标人的标价自高价向低价排列，或自低利率排到高利率，发行人从高价(或低利率)选起，直到达到需要发行的数额为止。因此，所确定的价格恰好是供求决定的市场价格。我国国债发行招标规则的制定借鉴了国际资本市场中的美国式、荷兰式规则，并发展出混合式招标方式，招标标的为利率、利差、价格或数量。

　　(2)承购包销方式

　　承购包销方式是由发行人和承销商签订承购包销合同，合同中的有关条款是通过双方协商确定的。对于事先已确定发行条款的国债，我国仍采取承购包销方式，目前主要运用于不可上市流通的凭证式国债的发行。2010年以后储蓄国债(电子式)也可采用包销方式。

　　二、记账式国债和凭证式国债的承销程序

　　记账式国债的承销程序：

　　(1)招标发行。

　　(2)远程投标。

　　(3)债券托管。

　　(4)分销。

　　凭证式国债的承销程序：

　　(1)凭证式国债的定义

　　凭证式国债是一种不可上市流通的储蓄型债券，由具备凭证式国债承销团资格的机构承销。

　　(2)凭证式国债承销团资格的确定

　　财政部和中国人民银行一般每年确定一次凭证式国债承销团资格，各类商业银行、邮政储蓄银行均有资格申请加入凭证式国债承销团。

　　(3)凭证式国债的发售

　　财政部一般委托中国人民银行分配承销数额。承销商在分得所承销的国债后，通过各自的代理网点发售。发售采取向购买人开具凭证式国债收款凭证的方式，发售数量不能突破所承销的国债量。

　　由于凭证式国债采用“随买随卖”、利率按实际持有天数分档计付的交易方式，因此在收款凭证中除了注明投资者身份外，还须注明购买日期、期限、发行利率等内容。

　　(4)发行价款及手续费

　　从2002年第2期开始，凭证式国债的发行期限缩短至1个月以内，发行款的上划采取一次缴款办法，国债发行手续费也由财政部一次拨付。各经办单位对在发行期内已缴款但未售完及购买者提前兑取的凭证式国债，仍可在原额度内继续发售，继续发售的凭证式国债仍按面值售出。为了便于掌握发行进度，担任凭证式国债发行任务的各个系统一般每月要汇总本系统内的累计发行数额，上报财政部及中国人民银行。

　　三、国债销售的价格和影响国债销售价格的因素

　　1.国债销售的价格

　　在传统的行政分配和承购包销的发行方式下，国债按规定以面值出售，不存在承销商确定销售价格的问题。在现行多种价格的公开招标方式下，每个承销商的中标价格与财政部按市场情况和投标情况确定的发售价格是有差异的。如果按发售价格向投资者销售国债，承销商就可能发生亏损，因此财政部允许承销商在发行期内自定销售价格，随行就市发行。

　　2.影响国债销售价格的因素

　　(1)市场利率

　　市场利率的高低及其变化对国债销售价格起着显著的导向作用。市场利率趋于上升，就限制了承销商确定销售价格的空间;市场利率趋于下降，就为承销商确定销售价格拓宽了空间。

　　(2)承销商承销国债的中标成本

　　国债销售价格一般不低于承销商与发行人的结算价格;反之，就有可能发生亏损。所以，通过投标获得较低成本的国债，有利于分销工作的顺利开展。

　　(3)流通市场中可比国债的收益率水平

　　如果国债承销价格定价过高，即收益率过低，投资者就会倾向于在二级市场上购买已流通的国债，而不是直接购买新发行的国债，从而阻碍国债分销工作顺利进行

　　(4)国债承销的手续费收入

　　在国债承销中，承销商可获得其承销金额一定比率的手续费收入。对于不同品种的国债，该比例可能不一样，一般分为千分之几。由于该项手续费收入的存在，为了促进分销活动，承销商有可能压低销售价格。

　　(5)承销商所期望的资金回收速度

　　降低销售价格，承销商的分销过程会缩短，资金回收的速度会加快承销商可以通过获取这部分资金占用其中的利息收入来降低总成本，提高收益。

　　(6)其他国债分销过程中的成本。

　　考点练习题

　　1. 下列有关国债销售的说法，错误的是()。

　　A.国债销售的价格一般不应低于承销商与发行人的结算价格，反之，承销商就有可能发生亏损

　　B.降低销售价格，承销商的分销过程会缩短，资金的回收速度会加快

　　C.市场利率趋于上升，就为承销商确定国债销售价格拓宽了空间

　　D.如果国债承销商价格定价过高，投资者就会倾向于在二级市场上购买已流通的国债，从而阻碍国债分销工作的顺利进行

　　参考答案：C

　　解析：市场利率趋于上升，就限制了承销商确定销售价格的空间;市场利率趋于下降，就为承销商确定销售价格拓宽了空间。

　　选项A正确：国债销售的价格一般不应低于承销商与发行人的结算价格;反之，就有可能发生亏损。所以，通过投标获得较低成本的国债，有利于分销工作的顺利开展。

　　选项B正确：降低销售价格，承销商的分销过程会缩短，资金的回收速度会加快，承销商可以通过获取这部分资金占用其中的利息收入来降低总成本，提高收益。

　　选项D正确：如果国债承销价格定价过高，即收益率过低，投资者就会倾向于在二级市场上购买已流通的国债，而不是直接购买新发行的国债，从而阻碍国债分销工作顺利进行。

　　2. 下列关于“荷兰式”与“美国式”招标方式的说法中，正确的有()。

　　Ⅰ.荷兰式招标的标的为利率时，最高中标利率为当期国债的票面利率

　　Ⅱ.荷兰式招标的标的为利差时，最高中标利差为当期国债的基本利差

　　Ⅲ.美国式招标的标的为利差时，最高中标利差为当期国债的基本利差

　　Ⅳ.美国式招标的标的为价格时，各中标机构按各自加权平均中标价格承销当期国债

　　A.Ⅰ、Ⅱ

　　B.Ⅰ、Ⅱ、Ⅳ

　　C.Ⅱ、Ⅳ

　　D.Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ、Ⅳ

　　参考答案：B

　　解析：荷兰式招标的标的为利率或利差时，全场最高中标利率或利差为当期国债票面利率(Ⅰ正确)或基本利差(Ⅱ正确)，各中标机构均按面值承销;标的为价格时，全场最低中标价格为当期国债发行价格，各中标机构均按发行价格承销。美国式招标的标的为利率时，全场加权平均中标利率为当期国债的票面利率，中标机构按各自中标标位利率与票面利率折算的价格承销;标的为价格时，全场加权平均中标价格为当期国债发行价格，中标机构按各自加权平均中标价格承销当期国债(Ⅳ正确)。

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