(五)交易所交易的开放式基金

　　交易所交易的开放式基金是传统封闭式基金的交易便利性与开放式基金可赎回性相结合的一种新型基金。目前，我国沪、深证券交易所已经分别推出交易型开放式指数基金和上市开放式基金两类变种。

　　1.ETF。ETF是英文“Exchange Traded Funds”的简称，常被译为“交易所交易基金”，上海证券交易所则将其定名为“交易型开放式指数基金”。ETF是一种在交易所上市交易的、基金份额可变 的一种基金运作方式。ETF结合了封闭式基金与开放式基金的运作特点，一方面可以像封闭式基金一样在交易所二级市场进行买卖，另一方面又可以像开放式基金 一样申购、赎回。不同的是，它的申购是用一揽子股票换取ETF份额，赎回时也是换回一揽子股票而不是现金。这种交易方式使该类基金存在一、二级市场之间的 套利机制，可有效防止类似封闭式基金的大幅折价现象。

　　(1)ETF的产生。ETF出现于20世纪90年代初期。加拿大多伦多证券交易所于 1991年推出的指数参与份额(TIPs)是严格意义上最早出现的ETF，但于2000年终止。现存最早的ETF是美国证券交易所(AMEX)于1993 年推出的标准普尔存托凭证(SPDRs)。尽管出现的时间不长，但其发展非常迅速。今天，全球主要的证券交易所网站多半在首页醒目位置设立ETF专 区，QQQ、SP—DR、DIAMONDS、WEB这类过去人们十分陌生的名词已经成为投资专业人士津津乐道的对象，若干衍生产品市场也及时推出了以 ETF为基础的衍生工具。在亚洲地区，自1999年我国香港地区推出盈富基金以来，新加坡、日本、我国台湾等地的交易所也纷纷推出了ETF 产品(我国香港称“交易所买卖基金”，我国台湾称“指数股票型证券投资信托基金”)。2004年12月30日，我国华夏基金管理公司以上证50指数为模 板，募集设立了“上证50交易型开放式指数证券投资基金”(简称“50ETF”)，并于2005年2月23日在上海证券交易所上市交易，采用的是完全复制 法。2006年2月21日，易方达深证100ETF正式发行，这是深圳证券交易所推出的第一只ETF。目前，在上海和深圳证券交易所交易的ETF共有5 只。

　　(2)ETF的运行。

　　①参与主体。ETF主要涉及3个参与主体，即发起人、受托人和投资者。发起人即基金产品创始人，一般为 证券交易所或大型基金管理公司、证券公司。受托人受发起人委托托管和控制股票信托组合的所有资产。由于指数型ETF采用指数化投资策略，除非指数有变，一 般受托人不用时常调整股票组合，但管理型投资公司ETF的受托人有一定的投资决策自由处置权。受托人一般为银行、信托投资公司等金融机构。投资者为购买 ETF 的机构或个人。

　　②基础指数选择及模拟。指数型ETF能否发行成功与基础指数的选择有密切关系。基础指数应该是有大量的市场参与者广泛使用的指数，以体现它的代表性和流动性，同时基础指数的调整频率不宜过于频繁，以免影响指数股票组合与基础指数间的关联性。

　　为实现模拟指数的目的，发起人将组合基础指数的成分股票，然后将构成指数的股票种类及权数交付受托机构托管形成信托资产。当指数编制机构对样本股票或权 数进行调整时，受托机构必须对信托资产进行相应调整，同时在二级市场进行买进或卖出，使ETF的净值与指数始终保持联动关系。

　　③构造单位的分 割。指数型ETF的发起人将组成基础指数的股票依照组成指数的权数交付信托机构托管成为信托资产后，即以此为实物担保通过信托机构向投资者发行ETF。 ETF的发行量取决于每构造单位净值的高低。这种股票组合资产分割程序，使ETF的单位净值与损益变化和股价指数的走势相联系。一个构造单位的价值应符合 投资者的交易习惯，不能太高或太低，通常将一个构造单位的净值设计为标准指数的某一百分比。构造单位的分割使投资者买卖ETF的最低投资金额远远低于买入 各指数成分股所需的最低投资金额，实现了以较低金额投资整个市场的目的，并为投资者进行价值评估和市场交易提供了便利。

　　④构造单位的申购与赎 回。ETF的重要特征在于它独特的双重交易机制。ETF的双重交易特点表现在它的申购和赎回与ETF本身的市场交易是分离的，分别在一级市场和二级市场进 行。也就是说，ETF同时为投资者提供了两种不同的交易方式：一方面投资者可以在一一级市场交易ETF，即进行申购与赎回;另一方面，投资者可以在二级市 场交易ETF，即在交易所挂牌交易。

　　在一级市场，ETF的申购和赎回一般都规定了数量限制，即一个构造单位及其整数倍，低于一个构造单位的申 购和赎回不予接受。投资者在申购和赎回时，使用的不是现金，而是一揽子股票。由于构造单位就是一组复制的与该ETF基础股价指数成分股的数量和比例相同的 股票组合，因此，在申购时，投资者可以从相关的股票市场购买一组包含于某一ETF之内的基础个股，并将它们交付给ETF的托管银行;托管银行在交割后，再 将相应数量的ETF份额交给投资者。当投资者所交付的投资组合价值与ETF一个或数个构造单位的价值不相等时，差额由现金补齐。赎回时。投资者将ETF的 份额交回到托管银行，换回一揽子股票，而不是现金。这种以货代款的交易方式使ETF不必为应付投资者的经常性赎回而保留大量现金，提高了资金使用效率。由 于在一级市场ETF申购、赎回的金额巨大，而且是以实物股票的形式进行大宗交易，因此只适合于机构投资者。这些机构投资者通常是证券公司或大型机构投资 者，他们参与创造新的ETF构造单位，是为了建立自己的存货头寸或满足客户购买ETF的需求。

　　ETF的二级市场交易以在证券交易所挂牌交易方 式进行，任何投资者，不管机构投资者，还是个人投资者，都可以通过经纪人在证券交易所随时购买或出售ETF份额。投资者在二级市场上买卖ETF的基金份额 与基金本身不发生直接关系，他们只是在二级市场交换基金份额的所有权。机构投资者可以在二级市场对构造单位进行分解，并在交易所通过经纪人向个人投资者提 供ETF份额。对个人投资者而言，ETF的二级市场交易机制为他们提供了诸多方便。ETF的二级市场交易价格与其资产净值非常接近，一般不存在大的折价或 溢价。这是因为ETF的二级市场价格与其资产净值背离时，套利者就会利用申购、赎回机制和二级市场交易机制在一、二级市场之间进行套利交易，使ETF的价 格很快回复到其净资产值附近。当然，申购、赎回的规模限制使套利机制的作用受到一定限制，但从美国的实践看，ETF的二级市场交易价格与单位净值基本是一 致的。

　　2.LOF。上市开放式基金(Listed Open—ended Funds，LOF)是一种可以同时在场外市场进行基金份额申购、赎回，在交易所进行基金份额交易，并通过份额转托管机制将场外市场与场内市场有机地联系在一起的一种新的基金运作方式。

　　尽管同样是交易所交易的开放式基金，但就产品特性看，深圳证券交易所推出的LOF在世界范围内具有首创性。与ETF相区别，LOF不一定采

　　用指数基金模式，同时，申购和赎回均以现金进行。2004年10月14日，南方基金管理公司募集设立了南方积极配置证券投资基金，并予2004年12月20日在深圳证券交易所上市交易。截至2007年底，已经有25只LOF 在深圳证券交易所上市交易。