(六)中国资产证券化的发展

　　中国内地资产证券化起步于20世纪90年代初，但发展较多波折，对国内证券市场产生的影响较小。l992年，三亚市开发建设总公司以三亚市丹州小区 800亩土地为发行标的物，土地每亩折价25万元(17万元为征地成本，5万元为开发费用，3万元为利润)，发行总金额2亿元的三亚地产投资券，预售地产 开发后的销售权益，首开房地产证券化之先河。l996年8月，珠海市人民政府在开曼群岛注册了珠海市高速公路有限公司，以当地机动车的管理费及外地过境机 动车所缴纳的过路费作为支持，根据美国证券法律的l44A规则发行总额为2亿美元的资产担保债券(其中一部分为年利率为9.125%的l0年期优先级债 券，发行量是8 500万美元;另一部分为年利率为11.5%的l2年期的次级债券，发行量为11 500万美元)。随后，国内高速公路建设不同程度引入了证券化融资设计，据不完全统计，国内有20余省、市、自治区高速公路建设采用了证券化融资方案。此 外，以中集集团为代表的大型企业还成功开展了应收账款证券化交易。从这些交易的结构看，多数采用了离岸证券化方式，因此较少受到国内证券市场的关注。

　　2005年被称为“中国资产证券化元年”，信贷资产证券化和房地产证券化取得新的进展，引起国内外广泛关注。2005年4月，中国人民银行、中国银监会 发布《信贷资产证券化试点管理办法》，将信贷资产证券化明确定义为“银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的 形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动”，中国银监会于同年11月发布了《金融机构信贷资产证券化监督 管理办法》;同时，国家税务总局等机构也出台了与信贷资产证券化相关的法规。2005年l2月，作为资产证券化试点银行，中国建设银行和国家开发银行分别 以个人住房抵押贷款和信贷资产为支持，在银行间市场发行了第一期资产证券化产品(见图5—6)。2005年l2月21日，内地第一只房地产投资信托基金 (REITs)——广州越秀房地产投资信托基金正式在香港交易所上市交易。

　　2006年以来我国资产证券化业务表现出下列特点：

　　1.发行规模大幅增长，种类增多，发起主体增加。资产证券化产品种类增多，基础资产涉及信贷资产、不动产{租赁资产、应收账款、收费项目等等。发行规模 从2005年81.96亿元增长到2006年的ll5·8亿元、2007年178亿元、2008年302亿元。①资产证券化发起人除商业银行和企业之外， 资产管理公司、证券公司、信托投资公司均成为新的发起或承销主体。

　　2.机构投资者范围增加。2006年5月，中国证监会发布了《关于证券投资 基金投资资产支持证券有关事项的通知》(证监基金字[2006]93号)，准许基金投资包括符合中国人民银行、中国银监会相关规定的信贷资产支持证券，以 及中国证监会批准的企业资产支持证券类品种。紧接着，6月份，国务院又颁布了《关于保险业改革发展的若干意见》(简称“国十条’’)，提出在风险可控的前 提下，鼓励保险资金直接或间接投资资本市场，稳步扩大保险资金投资资产证券化产品的规模和品种。

　　3.二级市场交易尚不活跃。目前资产证券化产 品的投资主体主要是各类机构投资者，以大宗交易为主，通常采取买人并持有到期策略，导致市场流动性严重不足。以2009年2月为嘲.资产支持证券托管数总 计49只，票面总金额为566.06亿元，但全月仅发生9笔交易，交易量为l0.69 亿元。

　　三、结构化金融衍生产品

　　(一)结构化金融衍生产品的定义

　　结构化金融衍生产品是运用金融工程结构化方法，将若干种基础金融商品和金融衍生产品相结合设计出的新型金融产品。鞫前最为流行的结构化金融衍生产品主要 是由商业银行开发的各类结构化理财产品以及在交易所市场上可上市交易的各类结构化票据。它们通常与某种金融价格相联系，其投资收益随该价格的变化而变化。

　　(二)结构化金融衍生产品的类别

　　1.按联结的基础产品分类，可分为股权联结型产品(其收益与单只股票、股票组合或股票价格指数相联系)、利率联结型产品、汇率联结型产品、商品联结型产品等种类。

　　2.按收益保障性分类，可分为收益保证型产品和非收益保证型产品两大类，其中前者又可进一步细分为保本型产品和保证最低收益型产品。

　　3.按发行方式分类，可分为公开募集的结构化产品与私募结构化产品，前者通常可以在交易所交易。目前，美国证券交易所(ANEX)有数千种结构化产品上市交易;我国香港交易所也推出了结构性产品。

　　4.按嵌入式衍生产品分类。结构化金融产品通常会内嵌一个或一个以上的衍生产品，它们有些是以合约规定条款(如提前终止条款)形式出现的;也有些嵌入式 衍生产品并无显性的表达，必须通过细致分析方可分解出相应衍生产品。按照嵌入式衍生产品的属性不同，可以分为基于互换的结构化产品、基于期权的结构化产品 等类别。

　　当然，还可以按照币种、期限、发行地等进行分类。

　　例：某外资银行“A50中国指数基金保本投资产品”。

　　2009年3月，某外资银行推出“A50中国指数基金保本投资产品”，下面为其说明书要点：

　　认购期：2009年3月4日一2009年3月18日;

　　交易日：2009年3月19日;

　　交收日：2009年3月23日;

　　结算日：2010年3月19日;

　　到期日：2010年3月23日;

　　期限：1年;

　　挂钩标的：i股新华富时AS0中国指数基金(彭博编码：2823HK);

　　投资收益：投资者于到期日可获取的投资收益为：

　　情况(1)：若“触发事件”曾经发生，则投资收益等于：投资本金×2.25%：

　　情况(2)：若“触发事件”未曾发生，则投资收益等于：投资本金×MAX[(表现×参与率)，0%]。

　　触发事件：在观察期的任何l个交易所营业日，挂钩标的超过交易日的140%。

　　参与率：显卓理财/普通客户：65%：私人银行客户：70%。

　　简言之，如果一位相对看好中国股市的普通客户购买了这份l年期产品，若指数涨幅曾超过l40%，他只能获得2.5%年收益;若指数涨幅大于零而小于 40%，其收益等于指数涨幅的65%;若指数下跌，其收益为零，但能够保本。很明显。该产品实际上是一种挂钩单一股权产品(i股新华富时AS0中国指数基 金)的结构化产品，考虑到i股新华富时A50中国指数基金为指数化产品，也可以将其视为挂钩股票价格指数(新华富时AS0中国指数)的结构化票据;按收益 保障性分，该产品属保本型产品;从发行方式上看，由于该产品只面向特定客户，而且并未公开推广，可以算作私募发行产品;从内置衍生产品考察，可以将其视为 嵌入期权的结构化产品。其支付特性可用图5—7表示。