21绿靴资本 松壑

　　距离新《基金法》正式施行 “满岁”还有不到一周时间，而在这部首次将私募基金纳入监管范围的法规施行一年的背后，更多关于私募基金的问题仍然待解。

　　其中，以有限合伙为形式开展业务的私募基金的乱象最为典型，因其产生的各种问题也始终不休。而由于监管不足或行业数据缺失，截至目前，尚无权威数据能够完全呈现当下有限合伙基金的规模及增速。

　　据21绿靴资本调查梳理，目前部分有限合伙基金或存在虚假推介、关联方融资、监管套利、违规私售、信用风险频发、备案缺失乃至利益输送等多种瑕疵。

　　个别乱象自然无法代表行业整体，有限合伙基金作为一种市场化的投融资工具，其存在既有极大的合理性，也具备集合投资、合理避税、拓宽民间投融资渠道等多种优势，但其现阶段存在的部分瑕疵，或许也将成为该行业健康发展的瓶颈。

　　关联方融资：基金独立性受考

　　部分有限合伙基金中，存在关联方融资，甚至是同一实际控制人下的“自融资”现象。

　　“如果基金管理人和融资方都是一起的，很难保证基金尽职调查、担保措施的独立性和充分性。”北京一家私募基金投资经理杜晗(化名)指出，“所以选一个项目入伙时，要看这个基金和融资方是否存在关联。”

　　事实上，在此前21世纪经济报道的华融普银的控股公司——中房能科(北京)投资基金管理有限公司(下称中房能科基金)所发行的“中房能科亦庄并购基金”项目就涉嫌存在此类情况。

　　在该项目的运作中，融资方“北京鼎嘉瑞诚科贸有限公司”的母公司为“北京方正房地产开发有限公司(下称方正地产)”，而方正地产的控股股东则是一家名为“华夏百姓人家投资有限公司(下称华夏百姓人家)”的企业。

　　据21绿靴资本调查了解，华夏百姓人家的股东恰好为华融普银的一家全资资管子公司和与其关联的华融银安投资基金管理有限公司(下称华融银安)所持有，而基金发行管理人中房能科基金则是华融普银的股东。

　　与此同时，该基金的“还款来源”之一为“中房物产集团(下称中房物产)协定以14亿元人民币溢价收购”， 事实上，中房物产与中房能科基金亦属中房联合集团能源科技有限公司所控股。

　　换言之，该基金的管理方、融资方、回购方均属同一实际控制人旗下法人及资产的“内部腾挪”，而中房能科基金发行“亦庄并购基金项目”为其旗下子公司融资的意图已非常明显。而在华融银安此前发行的另一只 “新发地菜牙项目”中，类似关联关系亦曾存在。

　　“LP(有限合伙人)们本以为在《合伙协议》上签字后，就可以安安稳稳的坐享其成，等着分利润。”天津宝融律师事务所段冬梅指出，“可他们不知道《合伙协议》中GP(普通合伙人)、LP 未按时出资的违约责任、收益分配原则、共同投资(跟投)、关联方回避等关键条款是否被约定。”

　　推介瑕疵：夸大融资方背景

　　在销售募集过程中，夸大项目方背景也成为了部分有限合伙基金的习惯性动作，例如部分合伙基金夸大自身具有央企或上市公司背景，但实际上却似乎另有隐情。

　　除前述提及的华融普银旗下部分项目外，一只名为“山东蓝色半岛电动汽车产业发展基金(下称蓝色半岛基金)”的项目亦属此类。

　　5月20日，有投资者向21绿靴资本反映，曾接到来自一家名为“北京信恒财富”的投资管理公司的推销电话，并向其销售“蓝色半岛基金”项目，其中还有上市公司股权作为质押，资金用途为“补充龙江重工股份有限公司(下称龙江重工)旗下电动汽车项目流动性资金。”

　　而21绿靴资本记者调查了解该项目后，却发现该项目或存在诸多问题。

　　推介过程中，该项目被销售人员强调为“上市公司”股权质押项目，而据21绿靴资本记者获得的材料显示，该项目风控措施之一为“合伙基金受让龙江重工实际控制人孙柏青所持有的51%的股份”，同时指出“另其持有的27.1%的股权质押给合伙企业，绝对控股该‘上市公司’。”

　　但是龙江重工并非上市公司，而只是一家在天津股权交易所挂牌转让的普通公司，其在天交所的股权代码为837027，其保荐服务机构也仅是一家名为“国都嘉龙”的担保公司。

　　该项目存在的问题还不止于此，材料显示，在该基金还款来源为“所投项目建成后年产销汽车电动汽车约20000台，预计营业收入10亿元，归属龙江重工股份净利润约1.5亿元，充分保障本投资本金及收益。”

　　事实上，这一营业收入与龙江重工的真实情况尚有较远距离。据龙江股份2013年年报显示，其2013年营业收入和净利润仅为3150.93万元和222.75万元，较去年同期分别下降67.68%和90.6%，其净资产收益率更是由2012年的20.32%一路下滑至2%。

　　交叉套利：持牌机构的“通道”隐忧

　　传统有限合伙基金的融资业务，通常由GP设立有限合伙企业募集LP资金，再通过银行或信托进行委托贷款，向融资方放款。

　　而如今，有限合伙基金当前的另一个趋势，是加深了与牌照金融机构的“通道”业务，而这一趋势的背景，正是各类机构资管牌照的竞相放开。

　　以21绿靴资本近日获悉的一只合伙基金“安徽淮南政府安置房建设投资基金项目”为例，该项目的模式为中融鸿海投资基金管理(北京)有限公司发起设立中融盛天投资管理中心(有限合伙)。

　　该合伙基金向投资者募集优先级份额，并将资金认购深圳一家证券公司的定向资产管理计划，再由该定向资管委托兴业银行南京分行鼓楼支行贷款给融资方用于安徽淮南潘集区滨河新村安置小区的建设。

　　值得一提的是，对私募基金来说，寻找券商定向资管计划作为投资通道，也和其产品包装需求有关。

　　北京一家券商资管人士坦言，“许多合伙基金推介时的噱头都是说产品已备案且由证监会[微博]、银监会监管，但事实上只是借了券商或信托的一个通道。”

　　而据资料显示，前述基金的预期收益率为10%-12%，高于一般的集合类信托或基金子公司专项的预期收益率，而支撑私募基金份额更高预期收益率的，正是其背后潜在的高风险业务。

　　“区县一级平台和二三线城市的房地产项目风险很高，最近又多了99号文的监管，信托公司更不敢碰了。”东北一家信托公司经理告诉21绿靴资本，“现在做得更多的往往是一些合伙基金。”

　　这意味着，和银行的通道业务相比，机构为有限合伙基金做通道的风险明显更高。

　　私售事件频发：“高返点”下的风险转移

　　今年关于有限合伙基金的违规代销、私售的事件也再次出现。

　　此前爆发的齐鲁证券一案并不是违规代销有限合伙基金的个例，2012年，华夏银行员工曾因私自销售有限合伙理财产品出现巨额亏损而广受关注;而去年底，宁波银行员工私售理财事件亦遭曝光。

　　不少代销机构及其员工之所以敢违规私售这类私募产品，离不开有限合伙产品高风险、高收益支撑下带来的“高额返点”。“一般返点在1%-2%，高的时候3%-4%，有时甚至能更高，销售费用本身就是有限合伙产品中成本的大头。”杜晗坦言，“按照返2个点，销售人员只需要卖50万就能拿到1万的奖励。”

　　值得注意的是，近来信托业反腐的原因之一就与“财务费用”和“销售返点现象”有关。而由于有限合伙基金的管理方多为私募机构，其监管体系尚待成熟，因此也并未受到波及。

　　“私自代销属于富贵险中求，不出事能赚大的，一旦出事就可能被抓。”一家三方财富公司代销人士坦言。

　　“代销用的是银行的窗口，其实透支的也是银行的信用。”浙江一家商业银行资金运营部负责人告诉21绿靴资本，“现在一般银行都是把理财代销和理财业务统一进行管理的。”

　　另外，机构违规代销有限合伙基金一旦出现风险，相关机构也将承受相应信誉损耗。部分机构违规参与有限合伙基金代销的过程中，其项目的隐性风险也在向相关金融机构平移。

　　备案不明：多数管理人无信息

　　当下有限合伙基金的监管思路已有据可循。今年2月7日，中国证券业协会发布的《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》(下称备案办法)正式施行。“私募证券基金管理人应按规定向基金行业协会履行登记手续，办理私募基金备案。”基金业协会在备案办法中要求。

　　在备案制度的确立下，有限合伙基金本可通过登记手续等程序实现自身的合法化运作。

　　而据21绿靴资本了解，当下基金业协会在案的有限合伙基金仅有5只，而亦有多家合伙基金管理人并未能在基金管理人名录中出现。

　　以开展“山东邹城 LNG 天然气气源基地建设项目”的中投信和投资基金管理(北京)有限公司为例，该公司就未能在基金管理人名录中被查询;无独有偶，从事“中嘉·北京大钟寺中坤广场项目” 的中嘉联合(北京)投资基金管理有限公司也无法被检索，而前述多家基金公司未在备案名录中见其身影。

　　事实上，类似无法在备案系统中检索到的私募基金更是不胜枚举。

　　不过亦有人士指出，由于登记系统刚刚确立，亦可能存在部分基金信息显示不全的情况。“可能存在一些公司已经提交了申请，但是还没有走完程序的情况。”一位接近基金业协会人士透露，“所以一些私募可能没有显示出来。”

　　然而，在21绿靴资本调查了解多家合伙基金项目销售过程中，其仍将管理人在工商部门注册登记作为主要推介依据，而对基金业协会的私募基金程序却“只字不提”，该类私募纳入私募监管序列的消极性或可见一斑。

　　而对于未在基金业协会备案的私募基金，监管层已有明确表态。

　　“私募基金管理机构应当履行登记手续。否则不得从事私募投资基金管理业务活动。”基金业协会解答私募基金备案登记问题时曾表示。(编辑 杨颖桦)

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