黄玫、王凯蕾

　　股指期货登场进入最后倒计时，其交易规则及其实施细则修订稿和沪深300股指期货合约日前向社会公开征求意见。专家提醒，股指期货门槛较高，须警惕“大户游戏”失控后增加单边交易风险，影响其套期保值的功能；同时新交易规则稳字当头，但过于保守的约束条款可能降低股指期货的运行效率，建议根据业内意见及测试情况进一步完善规则。

　　新规修订着力“稳起步”

　　1月19日，中国金融期货交易所股指期货交易规则及其实施细则修订稿和沪深300股指期货合约向社会公开征求意见。专家认为，股指期货有关细则体现了证监会和中金所“高标准、稳起步”的初衷。

　　此次征求意见的范围包括中金所的《交易规则》及《交易细则》《结算细则》《结算会员结算业务细则》《会员管理办法》、《风险控制管理办法》《套期保值管理办法》《信息管理办法》和《违规违约处理办法》等8项实施细则的修订稿和《沪深300股指期货合约》。

　　相比2007年中金所出台的交易规则及其实施细则，新规则更加注重风险控制，具体表现在：一是提高最低交易保证金标准，将最低交易保证金的收取标准由10%提高至12%；二是收紧持仓限额标准，将持仓限额标准由600手降为100手；三是强化大户报告监管要求，规定从事自营业务的交易会员或者客户不同客户号的持仓及客户在不同会员处的持仓合并计算；四是修订强制减仓执行条件，“期货交易连续出现同方向单边市”的情况下可强制减仓；五是强化连续同方向单边市情况下交易所采取风险控制措施的程序性要求；六是完善有关结算担保金计算和收取的规定。

　　此外，由于熔断制度的复杂性、实施效果的不确定性和市场参与者的接受程度等因素，新规则取消股指期货熔断制度。新规还增加了保护会员和客户商业秘密的规定，将交易所每日交易信息中成交量和持仓量的披露单位由会员改为结算会员。

　　“大户游戏”可能增加单边风险

　　股指期货具有套期保值的功能，既可以做多，也可以做空，但由于期货强制平仓、强制减仓的交易规则，交易本身具有较大的风险性。

　　有专家认为，设定较高准入门槛可以避免抵抗风险能力差的散户避免损失；也有专家认为，这种“大户游戏”更容易被操作，反而加大了市场风险。

　　广发期货有限公司研究总监邹功达认为，股指期货历经三年多时间的培育，已聚集了强大的市场需求，一旦开闸试水，势必引爆各方热情，但基于目前我国证券市场投资者主体仍旧是中小散户的现状，如果不设定较高准入限制势必将加大股指期货市场的投机风险。

　　南华期货研究所所长朱斌认为，股指期货设计出来是提供给专业投资机构进行风险管理的工具，而不是给中小投资者进行投机炒作的产品。要知道，中小投资者所熟悉的现货市场那套交易规则，在期货市场上往往是行不通的。

　　邹功达告诉，实际交易中，投资者所需支付保证金数额远高于12%的比例，因为期货公司通常还要收取2个到5个百分点的佣金，以沪深300指数的点位计算，买卖单个合约至少需要15万到20万元的资金。在这样的游戏规则下，中小投资者即使跨进门槛也玩不转。

　　也有专家对股指期货成为“大户游戏”表示忧虑。广东金融学院副院长、教授陆磊说，为了实现套期保值的功能，机构投资者应该是在现货市场上买一手，相应在股指期货市场上进行反向操作，目前并没有这样的规定。在未来的“大户游戏”中，参与市场主体并不算多，有可能出现操纵市场的行为。大户往往容易信心过满，认为市场走向可以操控，如果判断市场做多，可能在现货和期货市场上同时做多，那样反而会使市场大起大落，违背了股指期货套期保值的初衷。

　　投资主体定位或影响市场运行效率

　　有专家认为，从细则看，相关部门并不指望股指期货试运行阶段产生多少经济效益，保证稳定运行是关键。但是如果过于强调稳定性，可能影响市场运行效率。

　　在采访中了解到，业内人士对股指期货新交易规则的质疑主要集中在对“保证金”和“持仓限额”两大参数的规定。

　　南华期货研究所所长朱斌说，新规定中最低交易保证金12%的收取标准远高于国际通行8%的标准，一方面说明国内股指期货风险掌控的职责要依赖交易所来把握而不是投资者自身，另一方面也预示交易成本的上升以及市场运行效率的降低。

　　朱斌说，将持仓限额标准由600手降为100手，名义上是为了防范股指期货价格被大户操纵，实际上意味着大的机构投资者难以利用股指期货进行套期保值，从而阻碍了大机构投资者入场。而且，中金所至今未对证券公司、基金公司等大的机构投资者涉足股指期货作出明确规定。市场如果缺少大的机构投资者，股指期货套期保值和对冲风险的功能将无法正常发挥，那么也就失去了推出的意义。

　　广东金融学院副院长陆磊教授说，股指期货作为一种金融衍生品，是专业投资者进行风险管理的工具，需要较高的操作技巧和丰富的市场经验。在美国证券市场，个人直接持有的证券仅占证券总市值的20%，其余80%都是机构投资者持有，普通投资者一般通过购买基金或委托理财等方式间接参与股指期货。

　　专家认为，股指期货具有套期保值和对冲风险的功能，因此对于稳定和完善我国证券市场具有重要意义。但需要针对业内意见和测试情况进行进一步完善：一是针对现货市场和期货市场的联动进行必要规范；二是对大的机构投资者涉足股指期货作出更明确规定；三是进行更详细的风险提示。