“面对十年难遇的黄金(1507.50,4.00,0.27%)白银大涨行情，人生能有几回搏!靠着天通金、天通银，用12.5倍杠杆就能以小博大!”

　　类似的宣传语，正随着形形色色的黄金投资公司遍地开花，迅速普及——而这些机构的共同身份，是天津贵金属交易所(下称“天贵所”)综合类会员的代理商。

　　“靠着这句宣传语，每次推荐会都会吸引到一批散户投资者。”一家位于上海的代理商表示，其魅力正在于天贵所更低的手续费与更高杠杆。相比上海黄金交易所万分之十四手续费，天贵所仅万分之八;其次，前者动辄17%-20%保证金交易对应的约5倍杠杆比率，远远低于天贵所8%对应的12.5倍杠杆。“这等于激发了黄金投资者的赌性。”他说。

　　但金价上涨、高杠杆、低手续费，这一切优厚并没能给天贵所的投资者带来预期高收益——在这个四家特殊会员、40余家综合类会员，成千上万散户投资者所构成的金字塔交易结构里，多数散户亏损累累。

　　“目前，我们的客户群约有七成投资者都没有赚到钱，综合会员要求我们最好别引进机构投资机构，因为在对赌交易里，综合类会员也未必是他们对手。”前述上海代理商的这番话颇有深意。

　　黄金做市制度的创新光环之下，一幕幕交易环节的灰色地带，正在特殊会员与综合类会员身上悄然上演。

　　点差玄机

　　膨胀的天贵所交易额，正疯狂地为会员单位创造财富。

　　“通常只要客户资金在近千万元，并且促进他们频繁交易，月佣金收入30-40万元并不难。”上述代理商透露，开业不到半年，其收入额已过200万元，只是部分收入未必“阳光”。

　　记者了解到，综合类会员收取的每笔万分之八手续费，其中万分之三属于天贵所，剩余约万分之四作为代理商的佣金提成。但由于投资者只能与一家综合会员进行对手盘交易，代理商“有权利”为自己选择出价更高的综合类会员。“我见过的最高佣金提成，给到万分之八。”他表示。

　　“个别综合类会员多给提成不仅是为争夺客户，更是为了激励我们让投资者更频繁地交易。” 前述代理商表示，这些综合会员不靠佣金赚钱，靠的是每笔对手盘交易的盈利积少成多。

　　一位综合类会员人士介绍，由于万分之八点差的存在，综合类会员与投资者直接对手盘交易里，如果投资者买涨黄金的交易成本是300元/克，其实际盈亏平衡点在300.48元/克(300元/克+万分之八的手续费+上个交易日的万分之八点差，假设上个交易日是300元收盘)，而综合类会员的盈亏点则只是300.9元/克。“我们下单交易的成本，主要是向交易所缴纳万分之三的手续费。”他说。

　　多位综合类会员对他们是否交纳点差费三缄其口。前述综合类会员表示，“点差收费，其实是对综合会员的一种保护，让投资者持仓成本要比会员更高，但综合会员是否做对手盘，还要看他们对金银价格走势的判断，一旦成交，投资者的亏损等于综合会员的盈利，反之亦然。”

　　这种落差，让投资者无疑“先输一着”。

　　如果综合类会员与特殊会员进行对冲交易，同样按万分之八点差进行，等于综合类会员只能靠手续费赚钱。不过综合类会员的交易杠杆倍数高达40-50倍，有利于他们用更低资本对冲更多的投资者头寸。

　　“12.5倍的高杠杆效应及万分之二的过夜持仓费，让多数投资者一见到价格很小波动就迅速平仓，通常综合类会员单笔投资不会亏很多。”上述代理商表示。然而，当投资者重新下单时，又会重复陷入“先输一筹”的窘境，代理商与综合类会员则将财富收入囊中。

　　让综合类会员担心的，是黄金实物交割。“因为综合类会员多是民营企业，真正能运作黄金的量并不多，一旦面临交割违约，将有很大运营风险。”他表示。

　　值得注意的是，天贵所交易额已超2100亿元，黄金实物交割量却仅0.86吨，看似已成为黄金白银的金融投资平台。“实物交割黄金需要同时交纳提货费14元/克和交货费6元/克，对于当前约300元/克的金价偏贵。”上述综合类会员机构人士道出玄机，“因为综合类会员多是民营企业，真正能运作黄金的量并不多，一旦面临交割违约，将有很大运营风险。”

　　特殊会员的“赌性”

　　这个充满对手盘交易的迷局里，特殊会员的“赌性”绝不亚于其他参与者。

　　目前，天贵所的四大特殊会员是天津远航贵金属经营有限公司、天津宗泰贵金属经营有限公司、天津世华贵金属经营有限公司及天津钿汇股权投资基金管理有限公司。

　　通常在国内交易时段，特殊会员的对冲交易会放在上海期货交易所做黄金期货交易，非国内交易时段则只能通过自有渠道在香港等地对冲。然而，即使在所谓对冲交易中，特殊会员还不忘从中套利。

　　“有时需要对冲的净头寸从综合类会员拿来时，会有1-2秒的时间差，如果其间金银价出现拐点，我们也会反向操作套利。”一家特别会员机构的前交易员向记者表示。

　　特殊会员的对冲豪赌则是另一番景象。通常，他们与海外对手盘约定以更低的价格点差进行对冲交易。如COMEX期金价格位于1500美元/盎司时，仅按投资者的万分之八点差测算，投资者在天贵所只能按1501.2美元/盎司报价买卖，而特殊会员在海外的对冲报价则在1500.6-1500.8美元/盎司。

　　“利用更小价差报价，一是容易成交，另一方面能赚取价差套利。”前述特别会员机构前交易员表示，他们曾经常一晚需要吃进4000-5000万元对手盘交易额，若价差只有万分之五，对应散户投资者的万分之八，每笔套利收益额就在1.2-1.5万元。特殊会员的海外对冲交易的杠杆倍数高达100-200倍，意味着他们用更少资本在撬动这笔套利财富。“在海外对冲套利交易获利最多的一晚，应该在百万元以上。”他表示。

　　杠杆越高，潜伏的爆仓风险同样水涨船高。

　　“一旦国际黄金价格瞬间波动幅度超过1%，100倍杠杆头寸同样面临爆仓风险，特殊会员能否有足够外汇额度补缴保证金将是关键。”他强调。目前，天贵所海外交易资格，主要原因是外管局没有批复相关结汇额度。

　　“很多时候，只能靠特殊会员的自有结汇路径补缴保证金。”他表示。综观全局，特殊会员的爆仓会产生连锁性风险——从特殊会员、到综合类会员都会面临爆仓而交易金难以偿付风险。

　　庆幸天贵所已加强交易环节的风控。去年底，天贵所曾展开针对地下黄金与超额佣金返还等非法经营行为开展专项稽核，并公开取消一家公司的会员资格。

　　只是天贵所的财富迷局如何进一步化解“赌性”，仍是未知数。

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