焦煤下游需求平淡

　　7月份，焦煤价格触及成本线后引发反弹，其后淘汰落后产能政策打压铜价下行，焦煤价格表现相对稳定。

　　宏观氛围向暖

　　根据主要经济体的PMI数据，全球经济处于周期性向好时期。汇丰中国9月份制造业PMI预览值创出6个月以来的新高，且连续3个月回升。美国制造业PMI更是创出自2011年7月以来的最高，连续4个月走高。欧元区自2012年7月以来，制造业PMI整体延续了攀升走势，目前也是2011年7月以来的最高水平。此外，从中国以往PMI数据规律来看，过去4年中，7至10月份中国汇丰PMI均整体走高，预计宏观整体向好的氛围中期将延续。

　　价格传导方式转变

　　今年“煤—焦—钢”行业价格传导由成本带动型转化为需求拉动型，即以往该产业链上的价格变化为先焦煤、再焦炭、后钢铁，而现在的价格变动规律则为钢价先变动，焦煤最后变动。因此目前分析焦煤价格不仅要考虑自身供需情况，下游钢价的变动因素也需重点参考。

　　焦煤长协价格偏低

　　国内焦煤平均价格和与焦煤期货合约指标相对接近的山西吕梁柳林价格今年整体仍处下跌之中，年初至今全国平均价下跌16.9%。日澳第四季度焦煤长协价格已经谈判完毕，四季度价格环比上升了7美元/吨，硬焦煤价格达到152美元/吨。但国际焦煤长协价格有一定滞后性，焦煤长协价格上涨反映的是三季度钢企补库存的需求拉动因素，四季度焦煤现货市场价格回调的可能性较大。

　　焦炭价格探底回升

　　唐山二级冶金焦价格年初展开下跌，至6、7月份已下跌355元/吨，下跌幅度达21%。自7月底，焦炭价格逐渐企稳回升，目前已反弹至1375元/吨，反弹幅度为7%。对比焦炭、焦煤价格走势来看，可以发现焦炭价格变化幅度更大，且相对抗跌、价格具有一定的领先性。

　　下游去库存进程受阻

　　由于钢材需求滞涨，去库存受阻，三季度末库存已明显回升。7月钢价上涨，贸易商订货量加大，但需求并无预期中的明显上涨，社会库存结束半年以来的下跌后，自9 月开始连续三周上升。截至三季度末，螺纹钢、线材等五大品种库存总量为1465.3 万吨，螺纹钢、线材、热轧板卷、中板和冷轧板卷的库存同比去年同期变动分别为19.66%、40.02%、14.23%、15.81%和-0.24%。

　　环保政策成为新变量

　　国务院于9月12日公布了《中国大气污染防治行动计划》，其中涉及煤炭行业的主要措施包括压缩下游高耗能行业落后产能、控制重点污染地区耗煤量、加快调整能源结构等。

　　根据“十二五”落后产能淘汰任务，涉及钢铁4800万吨、焦炭4200万吨，此次计划中加码了产能淘汰目标，至2015年再淘汰炼铁1500万吨、炼钢 1500万吨。按0.4钢焦比计算，涉及焦炭消费9240万吨，年均1848万吨，占到年表观消费量的4.2%。但同时需要注意的是未来三年，我国钢铁行业计划新增产能1.3亿吨，远超过此次落后产能淘汰目标。因而，我们认为，政策的长期影响仍需要关注具体的实施情况和新产能的投放。

　　下游需求稳中略降

　　建筑业投资决定了大部分的直接、间接钢铁需求。地产投资方面，从销售、新开工增长情况来看，四季度地产投资强度进一步上升概率较低。基建方面，政策面对铁路、公路等建设支持力度较强，预计投资增速将维持稳定。从季节性因素来看，建筑业将在11 月进入淡季，钢铁需求强度将环比回落。综合经济波动及季节性因素，我们预判四季度钢铁真实需求方向为环比稳中略降。

　　总结

　　虽然焦煤价格企稳回升，但价格不具备进一步上涨的动力。入冬以后，东北、西北的需求将锐减。四季度前期，钢价有持续下调的可能性，9月底已经有部分焦炭企业接受降价销售，这意味着价格下调将逐步传导到焦煤价格上，从产业链价格变动规律上看焦煤有降价可能。

　　从8月中旬以来两个月的走势看，焦煤期货价格绝大部分处于1130—1180区间。结合基本面分析，预计1180一线存在较大阻力，后市再次向下测试 1130一线支撑的可能性较大。操作上建议1180—1200一线逢高布局空单，待向下突破1150时加仓至40%—60%，下方目标位1100一线，止损位1220。

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