近两个交易日，债券市场收益率受央行超预期降息刺激出现整体下行。然而与存贷基准利率降幅相比，本轮债券收益率下行幅度明显偏小。分析人士指出，债券市场之所以对降息反应平淡，一方面是受制于短期资金面仍然偏紧;另一方面，是由于本次降息落地之后，机构对于未来经济面、政策面形势预期分化，市场心态较为谨慎。后市债券收益率能否进一步向下拓展空间，取决于未来经济形势走势以及后续货币政策放松的力度。

　　市场淡对降息利好

　　上周，债券市场再次收到货币政策“礼包”，央行在一个月之内第二次宣布下调存贷款基准利率。与上次降息相比，本次降息不仅在时间点上更早于预期，而且存贷款基准利率的实际下调幅度也有所拉大。不过，从债券市场表现来看，虽然对本次降息给予了正面反应，但收益率降幅偏小，显示投资者心态维持谨慎。

　　本次降息在下调存贷款利率、进一步扩大贷款利率下浮区间的同时，并未同步提高存款利率上限，因此本次降息利好程度无疑大于上次。有机构表示，参照本次存款利率25个基点的降幅，预计10年期国债收益率也将下降20个基点以上。然而上周五，债市整体收益率先是出现跳空下行，但随后便出现缓慢回升，截至收盘，各品种收益率下行幅度均在10BP以内。中债收益率数据显示，7月6日银行间市场10年期固息国债收益率由5日的3.32%下行至3.30%，降幅仅2个基点。7月9日，在股票市场大幅下挫的同时，中债10年期国债收益率下行至3.27%，两日累计降幅也仅5个基点。

　　对于本次降息后债券市场的平淡表现，市场人士表示，短期资金面依然偏紧是制约收益率下行的一个重要因素。虽然降息当日各期资金利率均有显著下行，但隔夜、7天回购利率仍徘徊于2%和3%以上，高于年内低位水平。而在本次降息对银行资金面的影响方面，招商银行分析师刘俊郁表示，理论上银行资金成本会有一定幅度的下行，但存款利率下行将加速存款流失，驱使资金流向理财产品，而理财产品收益率下行的幅度可能远远小于配置资产收益下行幅度，这将推动银行资金成本不降反升。此外，如果新增信贷因贷款利率下行而需求回升的话，将进一步挤占银行的配债资金，并加大债市后市调整的概率。

　　除了资金面的因素以外，刘俊郁表示，前期收益率过多透支未来经济下行及政策利好也是主因。未来债市若想获得明显的方向性指引，还需要经济基本面及政策面进一步兑现利好。

　　预期分化困扰短期市场

　　目前来看，机构对于未来通胀形势的预期比较一致，即三季度CPI将持续回落，7月份CPI同比或跌破2%，但在经济基本面和货币政策放松的力度方面，机构的分歧则有所加强。

　　就经济而言，与上次降息后的经济回暖预期升温不同，本次降息反而强化了部分机构对于经济形势的悲观预期。由于6月初刚刚有一次降息，本次超预期降息可能暗示6月份经济数据仍非常难看，这使得一些机构对于利率政策的调控效果产生了怀疑。爱建证券等机构表示，在企业产品和服务销售困难的情况下，企业必然不愿意增加固定资产投资和扩大生产规模，此时降低贷款利率或者增加货币供给并不能刺激企业增加固定资产投资和扩大生产规模。因此，若无出口、投资和消费等实体经济需求增长，宽松货币政策将收效甚微。

　　国泰君安、国海证券等机构对经济形势的看法则偏乐观，认为贷款利率下降有利于信贷回升，进而刺激房地产等下游需求复苏，并最终传导至中上游，预计二季度将会是经济增长的底部。

　　货币政策方面，中金公司等机构认为，央行二次降息是对降息周期的确认，年内还将有更多宽松政策推出。中金公司在6月CPI数据公布后表示，通胀压力已经完全缓解，为政策放松提供了空间。预计下半年还将下调1次利率，同时将继续下调存准率。

　　但兴业银行鲁政委则认为，年内无继续降息必要，因为此次调整之后的一年期贷款利率仅略高于2008年12月-2010年1月水平，处于历史上的偏低区间，更重要的是，如果把0.7倍的下浮区间用足，则1年期贷款利率最低可达4.2%，已为历史最低水平。华泰证券也表示，未来再度降息的可能性依然存在，只是更可能发生在明年，因为央行不会快速就把子弹用尽。

　　市场人士表示，总体来看，未来债市的走势更多的取决于三、四季度经济和政策走势。短期而言，本周即将出台的6月信贷和二季度数据，或可进一步拨开笼罩在债券市场上方的迷雾。